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营口港（600317）：期间费用上涨拖累主业盈利表现
年报点评
营口港（600317）：期间费用上涨拖累主业盈利表现
报告日期：2005年2月23日 投资评级：短期“观望”
研究员：郑庆平 02164688261
主要财务指标
股票价格：9.50 上证指数：1309.47
财务预测：
万元 主营收入 净利润 每股收益（元） 市盈率（倍）
2002A 34623.73 6006.61 0.240 39.58
2003A 42799.97 6671.79 0.267 35.58
2004A 56719.65 9017.50 0.361 26.32
2005E 75534.43 11597.48 0.464 20.47
75534.43 11597.48 0.409* 23.23
2006E 93369.23 15782.01 0.631 15.06
93369.23 15782.01 0.497* 19.11
注：每股收益*系假定05、06年分别有50％的可转债实现了转股且假定转股集中在年底后计算的摊薄收益。
相关研究报告
《营口港（600317）：吞吐量出现结构性高增长 04年财务费用将大增》2004.8.17
最近一年股价走势
资料来源：万得数据
要点：
l 04年公司共计完成货物吞吐量2757.5万吨，同比增长19.20％，超额完成了期初的计划。其中，煤炭吞吐量较上年增长243％，粮食吞吐量下降27.31％，金属矿石、非金属矿石等高附加值及外贸货种吞吐量占全部货种吞吐量的比重增幅不大。
l 平均装卸费率2001年以来持续下降的状况在2004年得到了极大的改善，钢材、化肥、煤炭及制品等主要大宗货类吨费率均有所增长，同时由于货源货种的结构性变化，平均装卸费率较03年上升16.35％至17.66元/吨。
l 虽然04年公司主营业务收入和主营利润均实现了30％以上的高增长，但管理费用和财务费用的急剧上涨（分别较上年增长49.59％和57.8％），导致营业利润仅增长15.58％，远远滞后于主营利润的增长。依赖04年收购营口集装箱公司所获得的投资收益和码头国产设备投资部分所得税的抵免，公司得以最终实现35.16％的净利润增长。
l 借款利息加上转债预提的利息，公司04年财务费用达到2877万元，较上年净增1054万元，增长幅度高达57.80％。
l 公司当前估值基本合理，远期定位则略为偏低。综合考虑转股对盈利的较强摊薄效应，我们给予其短期“观望”的投资评级。
内容：
营口港（600317）公布2004年报：净利润9017万元，同比增长35.16%；每股收益0.36元。
2004年经营情况回顾：
l 吞吐量出现结构性高增长。04年公司共计完成货物吞吐量2757.5万吨，同比增长19.20％，超额完成了期初的计划。从各主要货种来看，煤炭吞吐量受电力紧张和钢铁产量增长的影响较上年增长243％，粮食吞吐量同比下降27.31％，金属矿石、非金属矿石等高附加值及外贸货种吞吐量占全部货种吞吐量的比重增幅不大。
l 平均装卸费率触底回升。由于环渤海湾各港口之间竞争较为激烈，公司平均装卸费率2001年以来持续下降，2003年吨费率已由2001年时23.28元/吨下降至15.17元。2004年这种状况得到了极大的改善，钢材、化肥、煤炭及制品等主要大宗货类吨费率均有所增长，同时由于货源货种的结构性变化，平均装卸费率较03年上升16.35％至17.66元/吨。
l 期间费用上涨过快拖累营业利润增长。得益于吞吐量的较快增长，04年公司主营业务收入和主营利润均实现了30％以上的高增长，但管理费用和财务费用的急剧上升（分别较上年增长49.59％和57.8％），导致营业利润仅增长15.58％，远远滞后于主营利润的增长。依赖04年收购营口集装箱公司所获得的投资收益和码头国产设备投资部分所得税的抵免，公司得以最终实现35.16％的净利润增长。
l 财务费用高速增长。公司04年发行转债所募集的资金用于收购募集资金项目尚有缺口，对母公司等关联公司资产和股权的收购亦需要大量资金，导致04年公司投资活动的资金需求巨大，同时为了满足正常经营活动的现金周转，公司采用滚动贷款的办法增加了2.3亿元的短期借款，长期借款也增加了近2亿元，借款利息加上转债预提的利息，公司04年财务费用达到2877万元（与我们2004年8月17日2893万元的预测基本一致），较上年净增1054万元，增长幅度高达57.80％。
经营展望：
l 吞吐量仍将较快增长。随着东北振兴战略的逐步实施，营口港腹地经济将迎来快速发展时期。05年电力将依旧紧张的局面和东北钢铁生产基地的钢铁产量的持续增长，将保证营口港煤炭及制品、铁矿石、钢材等主要大宗货类仍能继续较快增长，而募集资金项目——成品油及液体化工品码头的投产将给公司提供新的接卸货种。同时，公司在拓展高附加值货源方面的努力也将有利于平均装卸费率的稳步提升。但受制于散杂货泊位配套港区内堆场的饱和，堆存业务增长空间极小。
l 04年新收购泊位和营口集装箱公司股权05年效益将全面得到体现。公司04年4月28日完成收购的三期多用途码头泊位目前已经专门用作集装箱装卸作业，当年就贡献了494.38万元的其他业务利润；而享有50％权益的营口集装箱公司04年下半年带来了766.86万元的投资收益。随着51＃泊位集装箱作业量的增长，05年租金收益和投资效益将全面得到体现，预计将分别带来税前利润1450万元和1680万元。
l 经营泊位充足，未来资金需求依旧较大。公司目前拥有14个经营性泊位（包括04年新收购的三期多用途码头和成品油及液体化工品码头），短期内吞吐能力不存在瓶颈。而中远期内营口港四期工程等新建码头将满足港区内的货源增长的需求。但是，从避免和减少同业竞争的角度来考虑，公司未来存在进一步收购母公司资产或者租赁母公司新建码头的较大可能，同时为了满足新收购码头的日常运营需要和付息压力，公司的资金需求依旧较大。
盈利预测：
公司04年的主营收入、主营利润、财务费用等项目与我们04年8月中旬做出的预测基本一致，存在差异的项目主要包括：1）其他业务利润，较我们的预测数663万元少300万元；2）管理费用，较我们前期4039万元的预测数多1100万元，此两项因素加上营业外收支项目和所得税抵免导致最终净利润较我们的预期减少370万元即EPS较0.373元的前期预测数低0.01元。
我们对公司05、06年的盈利进行了预测，预计公司05年、06年可分别实现净利润1.16亿元和1.58亿元（见表1）。
给予“观望”的短期投资评级：
公司04年业绩较市场先前的预期要悲观，近日公布年报后表现不佳。
从按05年的盈利预测计算的市盈率和行业内其他公司的定位看，公司当前估值基本合理，远期定位则略为偏低。
公司当前股价较10.35元的初始转股价有8.21％的折价，短期内理论上不存在转股的动力，但若股价进一步上行则面临转股压力。
综合上述因素并考虑到转股对其盈利的摊薄作用较为明显，我们给予其短期“观望”的投资评级。
表1 营口港（600317）盈利预测
2006E 2005E 2004 年 2003 年 2002 年
一、主营业务收入(万元) 93369.23 75534.43 56719.65 42799.97 34623.73
减：主营业务成本(万元) 57608.82 46831.35 35349.41 26542.58 20180.66
主营业务税金及附加(万元) 3734.77 3021.38 1983.36 1516.00 1224.74
二、主营业务利润(万元) 32025.65 25681.71 19386.87 14741.39 13218.33
加：其他业务利润(万元) 2198.70 1450.65 360.32 663.72 755.93
减：管理费用(万元) 8403.23 6798.10 5156.06 3446.76 3426.99
财务费用(万元) 4121.67 4711.68 2877.28 1823.32 1488.09
三、营业利润(万元) 21699.44 15622.57 11713.86 10135.03 9059.19
加：投资收益(万元) 1855.80 1687.09 766.86 0.00 0.00
营业外收支净额(万元) 0.00 0.00 -260.44 -260.46 -92.15
四、利润总额(万元) 23555.24 17309.67 12220.28 9874.57 8967.04
减：所得税(万元) 7773.23 5712.19 3202.78 3202.78 2960.42
五、净利润(万元) 15782.01 11597.48 9017.50 6671.79 6006.61
每股收益（未考虑转股） 0.631 0.464 0.361 0.267 0.240
摊薄后每股收益（考虑转股） 0.497 0.409 —— —— ——
注：假设05、06年各有50％的转债按初始转股价实现了转股，且转股集中在年底。
投资评级的说明
－ 报告发布日后的6个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；
－ 投资建议的评级标准
买入 ：相对强于市场表现15％以上；
增持 ：相对强于市场表现5％～15％；
观望 ：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动；
卖出 ：相对弱于市场表现5％以下；
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2005-02-25 08:56:01
